铁矿价格从10月末开启了新一轮反弹，现货价格再度临近130美元/吨的前期高点，2101合约价格一度上探至900元/吨整数关口，市场看涨情绪高涨。笔者认为，铁矿本轮反弹主要驱动因素有两个：一是成材消费进入11月后的超预期坚挺使前期高库存压力得到明显缓解，成材价格的持续走高对原料端铁矿价格形成了正反馈。二是盘面开启基差修复行情，随着钢厂利润水平持续改善，其对铁矿的主动补库意愿逐步增强，推动铁矿现货价格走强，在高基差的驱动下盘面价格加速上行向现货靠拢。

展望后市，高基差经过近期的持续修复后当前已回落至正常区间，对盘面后续的上行驱动已不明显。但钢厂当前利润水平正处于年内高位，且厂内进口烧结库存水平仍偏低，春节前仍有进一步补库的预期。从这个角度看，铁矿现货价格仍有进一步上行的空间，有望创出年内新高。

成材消费超预期坚挺，钢厂利润空间持续改善

虽然今年9月成材的去库速度不及市场之前的预期，但国庆节后随着海外进口资源的减少，成材消费“银十”成色十足，去库速度明显加快。进入11月后，在下游赶工的支撑下终端用钢需求继续维持较强的韧性，成材继续以较快的速度去库，使得市场前期对高库存进入冬储的担忧得到缓解。从今年10—11月的去库速度来看，相较于高速去库的4—5月有过之而无不及。成材四季度消费的超预期坚挺推动价格持续攀升，涨幅大于炉料端价格，钢厂利润空间持续修复。截至11月末，五大钢种的社库已经回落至1000万吨附近，虽然仍高于往年同期200万吨左右，但考虑到当前去库仍在持续，在进入冬储前有望回落至正常年份。当前主要钢种的利润水平均已经回升至年内高位，冷轧的利润更是创出新高。钢厂利润的改善使得其对原料端价格上涨的接受程度增强，是铁矿现货价格本轮反弹的主要动力。

钢厂对铁矿补库逐步开启，高基差持续修复推升盘面

国庆节后钢厂受环保限产影响，加之自身利润水平较低，对铁矿的补库意愿不强，且刚性补库更为青睐球团，厂内进口烧结的库存水平始终处于低位。但随着钢厂利润水平的持续改善，其对铁矿的补库意愿从10月末开始不断增强，厂内进口烧结库存水平得以持续回升。具体来看，钢厂在高利润下对中高品矿的需求更为旺盛，中品矿溢价的走强使得盘面价格开启加速上行向现货端靠拢。高基差从10月下旬开始持续修复。以卡拉拉精粉为例，其在一个月内的基差累计修复幅度超过100元/吨，是推升本轮盘面价格快速上涨的另一重要驱动。

钢厂补库预期仍在，产业链利润面临重新分配

近期，随着海外需求的恢复，使得球团的供应愈发紧张，其溢价水平继续走高。相比而言，烧结粉矿的性价比开始显现，钢厂的采购有望再度转向粉矿。钢厂的厂内烧结库存近期虽然持续缓慢提升，但从绝对数量上看当前仍处于历史同期偏低水平，预期春节之前钢厂将有一轮集中补库。作为盘面标的物其价格后续的走强将带动盘面价格进一步上行。从产业链内的利润传导路径来看，从10月中旬开始，需求端转好带来的整个黑色产业链利润的增量主要沉淀在成材端，成材价格快速攀升的同时，由于钢厂主动控制产量同期原料端价格的上涨幅度并不明显。但当前钢厂利润水平已经回升至年内高位，后续主动提产意愿将增强，加之对原料端的冬储补库预期，将逐步让渡利润至炉料端，给予铁矿价格进一步上行的空间。

操作建议

从驱动本轮铁矿盘面价格反弹的主要因素来看，当前基差修复行情已临近尾声，后续盘面价格将跟随现货波动。当前钢厂利润水平较好，年前对铁矿仍有新一轮的补库预期。而外矿的边际增量已较为有限，随着前期压港的持续缓解，后续到港压力难有明显增加，港口库存的趋势性累库已暂告结束。铁矿现货价格大概率将突破130美元/吨的年内高点，2101合约易涨难跌，操作上应维持逢低做多的思路。对于2105合约来说，仍可以看作是强势合约，因为明年一季度外矿的发运仍有较强的不确定性。随着海外复工的逐步推进，发运至我国的比例将有所回落。而当前2105合约仍处于贴水现货的状态，钢厂可尝试在该合约上进行买入套期保值。